Cerrando 2014 desabrEchados, pero…

Por Fernando Baer, de Bconomis.
Fin de año llega siempre con encuentros que llevan a comer y tomar en cantidad. En algún
momento y en una práctica común, ese exceso puede inducir a “desabrocharse el cinturón”, un
recurso netamente físico para reducir la presión que se genera entre la talla del pantalón y el
tamaño ocasional de la panza. Paradójicamente, en el mercado de cambios la situación a esta
altura del año es algo parecida. La tensión estacional que suele observarse en la cotización del
dólar, particularmente cuando existen restricciones a su acceso, parece no tener lugar en la
despedida de 2014. Algo poco probable hace algunos meses atrás, cuando el precio del dólar no
oficial, en todas sus versiones, mostraba un comportamiento expansivo. Así, el año se termina
desabrEchado, es decir, con una brecha que se redujo, de más del 80% al 50% en la actualidad.
Distintos elementos habrían interactuado para que ello ocurra. En principio, el cambio de
autoridades en el Banco Central (BCRA) no significó cambio en el sesgo de la política monetaria,
que tuvo como eje seguir controlando la expansión de dinero en la economía. La base monetaria
crece al 20% anual, contra una inflación que se estabilizó en el 38%-40%, y que en 2015 se
reduciría aún más (26%-30% anual). Ello implica contracción en la oferta de dinero del orden del
12%-15%, con incidencia directa sobre la disponibilidad de pesos que podría buscar intercambiarse
por esa moneda. Además, la caída del salario real (de 7% interanual) también introdujo
restricciones a la demanda de dólares por menor disponibilidad de saldos reales, que se reduce
para sustituir consumos ante la caída en el ingreso.
Por el lado del financiamiento monetario al sector público, que presiona naturalmente sobre la
cantidad de dinero en la economía, haber alcanzado el límite de adelantos transitorios posibles
según Carta Orgánica del BCRA y los efectos de una mayor absorción sobre la tasa de interés,
impulsaron una nueva etapa de colocación de deuda, en el mercado local en primera instancia,
(deuda dólar linked), para expandir ahora el financiamiento con colocaciones de deuda en dólares.
Sin embargo, el reciente y decepcionante resultado de la colocación de BONAR 24 por u$s 285
millones (menos del 10% de lo esperado) agrega un nuevo interrogante sobre la estrategia de
acceso a dólares en 2015. Más aun considerando el también fallido canje anticipado de BODEN 15,
que sólo sumó una adhesión del 5% del total (u$s 6.200 millones en octubre). La interacción entre
oferta y necesidades de dólares en 2015 implicará (a) sacrificar más reservas internacionales, con
implicancias sobre la estabilidad cambiaria y mayor caída del nivel de actividad, (b) iniciar el
proceso de solución del conflicto con los holdouts o (c) combinar ambas. Respecto de hace algunas
horas y por el resultado de las licitaciones y colocaciones mencionadas, podría volver a ponerse en
carrera la segunda opción, con mayor celeridad.
También el Gobierno trabajó sobre mayores controles cambiarios, sobre todo en la operatoria en
el contado con liqui. Por último, permitió abastecer el mercado paralelo con dólares-ahorro
vendidos en el mercado oficial (aunque no sea legal). Alimentó libremente la demanda, que pasó
de u$s 180-200 millones promedio mensual en marzo-junio a más de 400 millones en
octubre/noviembre. En lo que va de diciembre esa cifra se redujo significativamente.
Todo ello contribuyó a que diciembre 2014 sea un mes de menor volatilidad cambiaria relativa, a
pesar de la estacionalidad y de los múltiples desequilibrios de la economía. Ello es capturado por
el Monitor de Estabilidad Cambiaria (MEC) que publica regularmente Bconomics.
El MEC también permite inferir el comportamiento esperado en el tipo de cambio oficial a 1 año.
En ese sentido, la descompresión de la tensión en el mercado cambiario tiene impacto en la
expectativa de devaluación a un año. El MEC permite estimar un tipo de cambio de 11,29 pesos a
fin de noviembre de 2015, una devaluación del 32% según la cotización actual. En términos
dinámicos, mucho dependerá de lo que ocurra con la relación pesos/dólares durante la primera
mitad de 2015. Mientras tanto, el cierre de 2014 es un poco mejor de lo esperado en términos de
estabilidad cambiaria.